A jegybankok egyik alapfeladata, hogy az inflációt nagyjából két százalék körül tartsák. Az elmúlt évek gazdasági fejleményei azonban egyértelművé tették, hogy ezt a célt ma már csak részben, vagy egyáltalán nem lehet teljesíteni. Világszerte jól látható, hogy az infláció fékezésére használt hagyományos eszközök vesztettek az erejükből, miközben a gazdasági, pénzügyi és társadalmi kockázatok jóval nagyobbak lettek.
A két százalékos inflációs cél több évtizedes múltra tekint vissza. Mérését azonban módszertani nehézségek kísérik, a mai gazdasági környezetben a fenntartása gyakorlatilag lehetetlen. Ebben a környezetben a limitált kínálatú, decentralizált eszközök pedig egyre nagyobb figyelmet kapnak a befektetők körében.
A két százalékos inflációs cél nem egy tudományos kutatásból nőtte ki magát, hanem egy történelmileg kialakult kompromisszumból. 1989-ben Új-Zéland jegybankja elsőként jelölte meg ezt a szintet, abból kiindulva, hogy a korábbi évek átlagos inflációja mellett a gazdaság viszonylag stabilan működött. Ezt a megközelítést gyorsan átvette szinte minden nagyobb jegybank, és rövid időn belül a monetáris politika egyik alapdogmájává vált.
Csakhogy az elmúlt több mint harminc évben a világ gyökeresen átalakult. A pénzügyi szektor súlya látványosan megnőtt, a globális ellátási láncok jóval sérülékenyebbé váltak, a magán- és állami szektor adóssága pedig történelmi rekordokat döntöget. A jelenlegi helyzetben ez a korábbi inflációs cél már sokkal kevésbé illeszkedik a gazdasági valósághoz.
A jegybankok legfontosabb döntése lényegében arról szól, hogy több vagy kevesebb új pénz kerüljön a gazdaságba. Csakhogy az új pénz soha nem egyformán oszlik el, leginkább a pénzügyi szektorban, az ingatlanpiacon és a hitelpiacon jelenik meg először, és ott okoz keresletnövekedést. Ennek következménye pedig egy kettészakadó gazdaság. Az eszköztulajdonosok jól járnak, mert az árfolyamok emelkedése növeli a vagyonukat, míg a bérből élők leginkább csak a mindennapi árak drágulását tapasztalják.
Ha a jegybankok valóban ragaszkodnának a 2 százalékos inflációhoz, olyan mértékben kellene visszafogniuk a pénzkínálatot, ami súlyosan visszavágná a lakossági keresletet. Mindezt úgy, hogy közben az eszközárak, például az ingatlanok már most is olyan magas szintekre emelkedtek, hogy családok, nyugdíjalapok, sőt akár országok is az árfolyam-emelkedésből származó papíron létező vagyontól függnek. Ilyen környezetben már egy enyhébb kamatemelés is bankcsődöket vagy államadóssági válságokat eredményezhet, ahogy azt 2022-2023-ban is láthattuk.
Így jutottunk el oda, hogy sem a további pénznyomtatás, sem pedig a szigorítás nem tűnik hosszú távon működőképes megoldásnak.
A fogyasztói árindex (CPI), amely az infláció számításának fő eszköze, számos torzítást hordoz. Az Egyesült Államokban például a lakhatási költségek tulajdonosi lakbérként („owner’s equivalent rent”, OER) jelennek meg, ami egy becsült érték, jellemzően jóval alacsonyabb, mint a lakhatás valódi költsége. Emellett az egészségügyi, oktatási vagy gyermekgondozási költségek elég kis súlyozással szerepelnek a mutatóban, holott pont ezeknek az ára nőtt igazán az utóbbi években.
Ezzel szemben a technológiai eszközök és más importtermékek sokszor pont lefelé húzzák az átlagos inflációt. Így alakul ki az a furcsa helyzet, hogy miközben egy átlagos család számára a lakhatás, az egészségügy vagy a gyermeknevelés drámaian megdrágult, a hivatalos statisztikák és a jegybankok mindössze néhány százalékos inflációról számolnak be. A kijelölt inflációs cél ezért egyre inkább eltávolodik attól, amit a hétköznapokban ténylegesen érzékelünk.
Az Egyesült Államok államadóssága történelmi csúcsra ért, 2025-ben már meghaladja a 38 billió dollárt, a költségvetési hiány pedig nagyjából 1,8 billió dollár körül mozog. Az adósság növekedése ráadásul felgyorsult, és nagyrészt tartós, strukturális tényezők állnak mögötte. A Federal Reserve (Fed) nem tudja tartani az inflációs céljait anélkül, hogy közben ne veszélyeztetné a költségvetés stabilitását. Ennek következtében az állam egyre több kötvényt bocsát ki a finanszírozáshoz, és minden kamatemelés automatikusan még magasabb kiadást is jelent.
A monetáris és fiskális politika ma már szinte teljesen összefonódott: a kamatdöntések és a költségvetési lépések egymást korlátozzák, ami tovább növeli a rendszer kockázatait. Jó példa erre a 2025-ben bevezetett úgynevezett „tariff dividend”, a vámbevételek egy részét közvetlenül a eljuttatják a lakossághoz. Bár ez rövid távon élénkíti a gazdaságot, mindeközben az árak emelkedését és a fogyasztás növekedését is fokozza, vagyis pont, hogy nem csökkenti, hanem tovább erősíti az inflációt.
2025 őszén a Fed bejelentette, hogy leállítja a mennyiségi szigorítást („QT”), vagyis nem csökkenti tovább az eszközeit. Bár a mérlegük 9 ezerről 6,6 ezer milliárd dollárra csökkent, a válság utáni alacsony hozamú eszközök továbbra is megmaradtak, miközben az új kötvények után jóval magasabb kamatot kell fizetni. A jegybank már három éve veszteséges, és a bankrendszer is egyre inkább a magas szintű tartalékokra támaszkodik.
A stabil működéshez ma már elengedhetetlen, hogy a bankok bőséges pénztartalékokkal rendelkezzenek. Ha valódi szigorítás történne, nagyon hamar zavar keletkezne a pénzpiacon, ami rövid távon is nagy kockázatot jelentene. Ezért valószínű, hogy a mennyiségi enyhítés („QE”) hamarosan ismét előtérbe kerül, míg a QT inkább csak átmeneti, egyszeri intézkedés marad.
A központi bank nehéz helyzetben van. Ha tényleg meg akarja állítani az inflációt, szigorítania kellene a pénzpolitikát, vagyis emelnie kellene a kamatokat. Csakhogy ez könnyen megrázhatná az államkötvények piacát, és nehezíthetné az állam adósságának finanszírozását. Eközben a kormány továbbra is olyan beruházásokat és támogatásokat működtet, amelyek növelik az inflációt. Emiatt a hivatalos két százalékos inflációs cél valójában szinte elérhetetlen. A jövőben vagy visszaesik a gazdaság, ami az árak csökkenéséhez, azaz deflációhoz vezethet, vagy marad a jelenlegi helyzet, amikor is a kamatok valós értéke negatív, és a megtakarítások fokozatosan veszítenek az értékükből. Van azonban egy harmadik, kevésbé kimondott lehetőség is, ahol újra kellene gondolni, mit is jelent valójában a pénzügyi stabilitás ebben a változó gazdasági környezetben.
Egyre több közgazdász gondolja úgy, hogy a központilag vezérelt monetáris rendszer szinte elkerülhetetlenül hoz létre ilyen torzulásokat. A mai rendszer annyira hozzászokott a bőséges pénzkínálathoz, hogy gyakorlatilag csak annak folyamatos növelését képes elviselni. Bármilyen szigorítás azonnal pénzügyi zavarokhoz és piaci viharokhoz vezet.
Az inflációról szóló hivatalos kommunikáció egyre kevésbé követi azt, amit a központi bankok valójában mindeközben csinálnak. Az amerikai és az európai tapasztalatok azt mutatják, hogy jelenleg a rendszer stabilitása fontosabb, mint az infláció tényleges csökkentése. Ez hosszabb távon azt eredményezi, hogy a pénz lassan veszít az értékéből, az ingatlanok és részvények ára tartósan magas marad, és nőnek a társadalmi egyenlőtlenségek. Eközben a politika folyamatosan újabb költekezésre ösztönzi a kormányt, miközben a jegybankok legfeljebb jelképes, átmeneti szigorítást tudnak bevezetni.
A szakmai konszenzus hiánya alapvető bizonytalanságot okoz. Vannak, akik szerint a jegybanki eszköztár gyakorlatilag kiürült, mások úgy látják, hogy a következő válságot újabb pénzbőség oldja majd meg. Abban azonban széles az egyetértés, hogy a két százalékos inflációs cél ideje lejárt, viszont arról, milyen új rendszer léphetne a helyébe, és annak milyen hosszú távú következményei lennének, egyelőre csak találgatások vannak.
Az inflációs cél egyre nyilvánvalóbb tarthatatlansága miatt gyakran merül fel az a kérdés, hogy milyen szerepet kaphatnak azok az eszközök, amelyek a defláció logikájára épülnek, mint például a Bitcoin. Az egyik legfontosabb sajátossága, hogy a teljes kínálata előre rögzített, így elvileg ellenáll a központi beavatkozásnak és a pénz folyamatos elértéktelenedésének is. A kínálat akkor sem bővíthető, ha nő a kereslet, ezért az árfolyam jellemzően volatilis, és teljesen piaci alapon mozog. Ebben a rendszerben az infláció helyett inkább deflációs mechanizmus működik, ahol a szűkös kínálat és a bővülő kereslet hajtja az árfolyamot.
Sokan épp emiatt tekintenek a Bitcoinra valódi alternatívaként. Szerintük a Bitcoin képes fedezetet nyújtani a tartós inflációval szemben, vagy legalábbis fontos diverzifikációs lehetőséget ad a befektetési portfóliókban. Mások óvatosabb álláspontot képviselnek, és a magas volatilitás, a szabályozási bizonytalanságok, illetve a technológiai és bizalmi kockázatok miatt nem tekintik stabil értékőrzőnek. Tény, hogy a Bitcoin felépítése gyökeresen eltér a hagyományos, központilag irányított pénzügyi rendszer működésétől.
Abban ma még nincs egyhangú szakmai vélemény, hogy a kriptovaluták, különösen a Bitcoin, idővel betölthetnek-e valódi, megbízható értékőrző szerepet. Az viszont egyre világosabb, hogy a monetáris politika körüli bizonytalanság, az inflációs cél tarthatatlansága és a rendszer sérülékenysége miatt egyre többen fordulnak a deflációs logikán alapuló, decentralizált megoldások felé. A mai, gyorsan változó gazdasági környezetben várhatóan tovább nő majd az ilyen rendszerek iránti érdeklődés.
Ma már szinte lehetetlen tartani a két százalékos inflációs célt. A jelenlegi pénzügyi és gazdasági környezetben a döntéshozóknak gyakran választaniuk kell, vagy kockáztatják a rendszer stabilitását a szigorításokkal, vagy hosszabb távon elfogadják, hogy az infláció bizony meghaladja a kitűzött célt.
Ebben a helyzetben viszont bármilyen alternatív, deflációs eszköz fokozott figyelmet kaphat, még akkor is, ha használata és megítélése továbbra is vitatott. Az előttünk álló időszakban a monetáris politika újradefiniálása és a pénzügyi rendszer átalakulása várható, miközben az alternatív megoldások térnyerése egyre látványosabbá válik.
Megjelent a BitcoinBázis oldalon.
